第二章 安全边际法则

时间:2010-02-26 16:05　　　来源：中国台湾网

　　坚持安全边际法则是巴菲特永不亏损的基石。所谓安全边际法则，其含义就是像购买价廉物美的商品一样，用相对于实际价值非常便宜的价格买入好股票。基于安全边际法则进行价值投资，用巴菲特的话来说就是：用4毛钱的价格去购买价值1元钱的股票，其实就是用相当于实际价值4折的价格买入股票。


　　1.遵循安全边际法则投资

　　安全边际原则仍然非常正确，非常有效，永远是投资成功的基石。——沃伦·巴菲特

　　巴菲特为什么能在股市叱咤风云，他有什么常胜不败的秘诀吗？如果非要回答这个问题的话，巴菲特的制胜秘诀就是安全边际法则。巴菲特的导师格雷厄姆教给学生的保障投资永不亏损、绝对安全的秘诀——尽量购买那些价格远远低于价值的股票，离股价大跌的悬崖也就是价值线越远越好。格雷厄姆把股价低于价值的程度称为安全边际。格雷厄姆说：“我把投资成功、永不亏损的秘密精练成四个字的座右铭——安全边际。”

　　巴菲特在19岁时就从格雷厄姆的书中读到了安全边际原则，现在他已经快80岁了，做了一辈子投资。他感叹：“安全边际原则仍然非常正确，非常有效，永远是投资成功的基石。”怎么理解安全边际这个概念呢？安全边际这个概念听起来很高深，其实很简单，就是寻找价格大大低于价值的质优价廉的便宜货。其实我们每个人在生活中都在用这个方法。女孩子去摊位上买衣服时，为什么会大幅砍价呢？人们去市场买菜时，为什么会还价呢？当然我们想买得便宜一些，省点钱。同时呢，谁都知道，买的没有卖的精，万一估不准值多少钱，多还点价，一般不会怎么吃亏。其实股市也是一个大商场，只不过里面的商品都是股票而已。格雷厄姆和巴菲特在股市买股票，就像我们到市场买东西一样，运用的是同样的原则。

　　所谓安全边际原则，其含义就是像购买价廉物美的商品一样，用相对于实际价值非常便宜的价格买入好股票。基于安全边际进行价值投资，用巴菲特的话来说就是：用4毛钱的价格去购买价值1元钱的股票，其实就是用相当于实际价值4折的价格买入股票。商品的标价并非其实际价值，我们要自己大概估计一下。股票过去的价格也并非其实际价值，我们也要自己大概估计一下。估计股票价值，首先要估计这家上市公司的内在价值。巴菲特会大概估计出一个公司的价值，就可以除以总股本，折算出一股股票的价值，然后和市场价格进行比较，股价明显低于价值就买入，否则就寻找其他股票的投资机会。

　　遗憾的是，我们在日常购物时运用的基本原则，却偏偏不在股市里运用。在超市里非常精明的购物者，在股市里却变成了非常愚蠢的投资者。人们在超市里看见商品价格下跌会大喜，商品价格上涨会大悲；但在股市里却是看见股价上涨反而大喜，股价大跌反而会大悲。在超市里，你肯定是商品价格越涨越不买，越跌越买，只买对的，不买贵的；但在股市里为什么股票越涨越买，股价越跌越卖？为什么只买贵的，不买对的？巴菲特的导师格雷厄姆喜欢做这样的比喻：买股票不是到百货公司买香水。你买奢侈品，往往是只买贵的不买对的。因为你的目的是让别人说你有钱，买得起贵的。买股票应当像是买日用品。我们平时到超市购买日常生活用品，只买对的不买贵的。你买的目的是为了用，只要能用、好用，越便宜越好。

　　巴菲特有句名言：“付出的是价格，得到的是价值。”其实，价值投资者寻找的就是价值与价格之间的差异，这正是投资赢利的来源。1984年，巴菲特在哥伦比亚大学纪念格雷厄姆的《证券分析》出版50周年集会的演讲中说，在美国投资界绝大多数持续战胜市场的投资大赢家，运用的都是格雷厄姆的安全边际原则：寻找并利用价值与价格之间的差异。买入股票时在价格上同样要留有余地。因为你对股票价值的估计只能是大概准确，不可能是绝对准确，因此必须买入价格上有很大余地，这样万一错误地高估了，也能保证你的买入价格相对于价值而言还是相当便宜的，仍有可能取得不错的回报。

　　巴菲特认为，投资者不但要求有安全边际，而且还强调安全边际要足够大，以保证绝对安全。巴菲特认为最理想的安全边际是：用4毛钱的价格去购买价值1元钱的股票。如果巴菲特计算出一只股票的价值仅仅略高于市场价格，那么巴菲特就不会买入。巴菲特喜欢用大桥来做比喻，建设一座大桥，假设建造时设计桥可承受的最大载重量为30吨，但是实际使用时只准许载重10吨以下的卡车通过。大桥通行坚持安全边际原则，才能保证绝对安全。股票投资坚持安全边际原则，才能保证决不亏损。

　　其实，在股市中的投资者一般有四类人：

　　第一类人是根本没有风险意识的无畏投资者。很多投资者根本不懂股票投资，别人一说买哪只股票好，他就冲进股市了，正好赶上这两年大牛市，还赚了很多。但是，同样是这些无知无畏的投资者，在几年之前的大牛市顶点，也是听别人一说，就冲进去了，结果后来股市持续大跌，他们被套得很深，亏得很惨。无知偶尔也有可能交好运，幸运地赶上大牛市，或者正好抱上一只大牛股，还发大财了。但是大部分情况下，无知者尽管无畏，但是一般也无利，因为股市大涨的时间总是少数，大牛股总是少数，赚大钱的人也是少数。早晚有一天，那些无知无畏者糊里糊涂赚的钱也会糊里糊涂赔个精光。

　　第二类人是明知有很大的风险却甘愿冒险的投资者。这些人在股票投资中明知一只股票被过于高估了，但想着自己高价买入，后面还能以更高的价格卖出。他其实是在博傻，博的是后面会有更傻的人，以更高的价格继续买入这只股票，这种叫做胆大无畏，说得再明白一点，这些人其实不是在投资，而是在赌博，拿自己本金的安全来赌博。可能会有一两次，给他赌中了，正好赌了一只牛股，这只股票会持续上涨一段时间，让他赚些钱。但是大多数情况下，上涨的时间不会长，没等他抛出的时候，股价就大幅下跌，反而把他套牢了。久赌必输，在赌场上如此，在股票市场上同样如此。

　　第三类人是十分谨慎的投资者。他们在投资中，只有看到这只股票的股价低于价值，自己的投资本金有相当安全保障的时候，才会买入。这类人在投资中，一般情况下会取得相当不错的赢利，但是一旦股市发生巨大的振荡，这些人也不一定能够保证自己的投资本金安全。

　　第四类人是不但要看有没有安全防护网，还要确认这个安全防护网足够结实才会走过去。他们看到一只股票的股价低于价值，有一定的安全边际，但他们并不一定会买。他们一定要确认这只股票的内在价值远远高于股价，安全边际足够大，即使股市发生大的震荡，自己的投资也会绝对安全，只有在这种情况下他们才会买入这只股票。

　　巴菲特就是第四类投资者。巴菲特投资不但要求安全，而且要求绝对安全，因此他买入的前提不是有安全边际就行，而是要有足够的安全边际。投资就是在不确定中寻找确定性，巴菲特充分认识到这一点，他坚持集中大规模投资一只股票的前提是寻找到了这只股票赢利的确定性，而赢利的确定性来自于充分的安全边际：“我把确定性看得非常重……只要能够找到确定性，那些关于风险因素的所有考虑对我就无所谓了。承受重大风险的根本原因是你事先没有考虑好确定性。但是以仅相当于证券内在价值的一部分的价格才买入证券并不是冒风险。”

　　如果没有足够的安全边际，巴菲特宁愿不投资，即使错过了赚钱的机会也毫不后悔。股海风云变幻，万一突然大跌，只有你有足够的安全边际，才能保护你的投资安然无恙。投资没有安全边际，如同暴雨中没有一把保护伞，高速公路上开汽车没有安全带，狂风恶浪中的轮船没有救生圈，万一遇到风险，怎能保证安全？

　　2.安全边际法则的好处

　　在一个不理性的股市中，股票投资总是有风险的，可是只要有足够的安全边际，就会把投资风险降到很小很小，甚至几乎没有。——沃伦·巴菲特

　　巴菲特说：“如果我计算出一只普通股的价值仅仅略高于它的价格，那么我不会对买入产生兴趣。”这种“安全边际”原则是巴菲特投资成功的基石。格雷厄姆和巴菲特之所以非常强调安全边际原则，是因为影响股票市场价格和公司经营的因素非常复杂，而相对来说，人的预测能力是非常有限的，很容易出现预测失误。

 

　　股价波动是难以准确预测的，尽管股价长期来说具有向价值回归的趋势，但如何回归、何时回归是不确定的。同时，公司价值也是难以准确预测的，因为受到公司内部因素、行业因素、宏观因素的影响，而且这些因素本身是变化和不确定的，对公司价值的影响更是不确定的。所以，安全边际就成了对投资者自身能力的有限性、股票市场波动巨大的不确定性、公司发展的不确定性的一种预防和保险。有了较大的安全边际，即使对公司价值的评估有一定的误差、市场价格在较长的时期内仍低于价值、公司发展受到暂时的挫折，都不会妨碍投资资本的安全性以及保证投资者取得最低程度的满意报酬率。

 

　　其实，在现实中利用安全边际原则还基于以下两点原因：

 

　　第一，没有人能够准确预测股价波动。巴菲特的导师格雷厄姆在去世前几个月指出：“如果说我在华尔街60多年的经验中发现过什么的话，那就是从来没有人能够成功地预测股市变化。”

 

　　安全边际是对股票市场波动巨大的不确定性和不可预测性的一种预防和保险。有了较大的安全边际，即使市场价格在较长时期内仍低于价值，我们仍可通过公司净利润和股东权益的增长，来保证我们投资资本的安全性以及取得满意的报酬率。如果公司股票市场价格进一步下跌，我们反而能够以更大的安全边际买入公司更多的股票。正如巴菲特所说：“未来永远是不确定的。在大家普遍看好时，你只能花高价从市场买入股票，所以，不确定性反而实际上是长期投资者的朋友。”
关于股市不可预测的证据可谓汗牛充栋，从任何时期基金公司持有的现金量可以清楚地看出，共同基金管理者也根本不能准确地预测市场。

 

　　德瑞曼关于1973年至1996年美国股市的研究，包括了5个牛市和4个熊市，在这24年间股票分析师的总体平均预测失误率为44．3％，在牛市预测失误率是44．9％，在熊市是47．4％。这说明，无论是牛市还是熊市，股市预测专家的失误率是相近的，股市涨跌对预测的失误率没有太大影响。研究同时也表明，无论是牛市还是熊市，预测专家都有过于乐观的倾向。过于乐观的收益预测，会使投资者过分高估公司价值，高价买入，从而降低投资收益率，甚至形成亏损。巴菲特指出，分析师之所以总是做出乐观的预测，根本原因是为了使投资者更多地买入或防止其大量抛售，以提高股票交易量，这样分析师自己就能从其就职的证券经纪公司获得更多的工资和资金。他在伯克希尔公司1980年的年报中说：“我们深信对股票或债券市场价格的短期预测没有任何效用，这些预测能够告诉你许多预测者本人的情况，但却根本不能告诉你任何有关未来的情况。”

 

　　另外，据统计数据表明，只有大约10％的机会猜中市场是处于谷峰还是谷底。要想赚钱，你必须有两次准确的市场预测：一次在接近谷底时买进，一次在接近谷峰时卖出，那意味着你成功的机会只有1％。如果想成功赚钱两次，那么就只有万分之一的机会。美国第二大共同基金公司先锋公司的约翰·博格尔说：“我在这个行业里干了30年，从没有听说过谁能连续地预测成功，也没有听谁说过别人能连续地预测成功。事实上，我的感觉是，设法选择交易时机可能非但不能使你的投资账户升值，还会有适得其反的效果。”

 

　　第二，分析师预测公司收益的失误率高达60％以上。尽管华尔街和学术界在许多方面都存在巨大的分歧，但他们都认为公司收益是决定公司股票市场价格的最主要因素，现代证券分析的核心是通过预测公司收益来预测公司股票市场价格的未来走势。因此，证券公司纷纷花费巨资聘请专家预测公司收益变化，股票分析师中的明星便是那些预测专家。那么，这些专家对公司收益预测的准确程度到底如何呢？《机构投资者》每年评选两次最优秀的投资分析专家，从数百个经纪公司中选出一支最优秀的明星队，由他们来预测每一个行业的收益变化。《金融世界》研究了这些明星的实际表现，发现这些预测专家们的业绩实在是令人吃惊的拙劣：“真正的英雄少之又少，在研究期间股市平均上涨14．1％，而‘明星’推荐的股票，总体上涨9．1％，比市场平均水平还低34％。在推荐的134种股票中，只有42种接近1／3，上涨幅度超过标准普尔500指数的平均水平。”

 

　　德瑞曼与M·贝利在1995年5、6月份的《金融分析学报》上发表了一篇文章，研究了1973年至1991年间分析师收益预测准确性。该文评估每一季度的收益预测一般用前3个月的数据，分析家可以在该季度的前两个星期修订。研究样本中包括纽约证券交易所、纳斯达克和美国证券交易所的主要股票1000只，结果发现，分析家们的收益预测与实际收益一直相差很大，平均错误率达44％！尽管20世纪70年代后，信息技术有了飞跃发展，但分析师的预测水平反而更差了。在研究期间的最近8年，平均失误率达50％，有两年达到57％、65％。这种巨大的预测失误率将导致投资者对公司的价值判断产生很大错误，从而导致对股价产生不合理预期，一旦公司收益公布与预测相差很大，股价必定大跌，使投资者遭受较大亏损。

 

　　事实证明，公司收益是很难预测的，股票分析师的收益预测往往很不准确。为了防止公司收益预测的错误造成价值评估太大的误差，价值投资者需要相当大的安全边际，以确保在相当小的风险程度下，取得满意的投资收益率。


　　3.增强你的“安全边际”

　　当然，即使是对于最好的公司，你也有可能出价过高。付钱过多的风险时常会显露出来，而且我们认为实际上对于所有的股票，包括那些注定如此的公司的买家来说，这种风险已经相当高了。 ——沃伦·巴菲特

　　如果股票经纪人正要销售其研究部门所支持的股票给你，你就该警惕自己的从众心理了。因为，当股票价格向上爬升时，经纪人的热忱也会随着提高。他们会对你说：“今天上涨了两位数！”他们还会对你说：“最好再快一点！”很多投资者往往被股票经纪人左右了自己的投资决策。然而，如果换成巴菲特，他决不会为之所动。巴菲特说：“他们决不会打电话告诉你：某某公司是家很棒的公司，但它的价格太高了。事实上，他们或许真的认为值得以任何价格收购某某公司的股票，但如果我们也加入这个游戏，那么我们就跟他们一样笨。”值得注意的是，股票经纪人试图卖给你的是股票价格上扬的前景。如果实用不是你的首要问题，那么你看待任何投资就该像巴菲特一样，从商业观点出发，要反复询问的，不是正在上扬的股票价格，而是所投资的行业是否能赚钱，能赚多少？一旦这些数字确定了，股价所能给予的利润就能计算出来。

 

　　巴菲特指出，将注意力集中在容易了解和具有持久的经济基础、且把股东放在第一位的管理者所管理的公司上，并不能保证成功。首先，必须以合理的价格购买，同时公司还必须要符合他对企业的期望。一般投资者犯错，可能是在以下三个地方出问题：一是所支付的价格，二是所参与的经营管理，三是企业未来的经济状况。巴菲特指出，错误的估计最常发生在第一个原因上。他的意图是，不但要辨认出可以赚得高于平均收益的公司，还要在价格远低于其实质价值时购买这些企业的股票。

 

　　格雷厄姆教导巴菲特，只有在价格与价值之间的差异高过安全边际的时候才购买股票。安全边际法则大力地协助了巴菲特。首先，使他避免受到价格上的风险。如果巴菲特所计算的企业价值，低于它的每股价格，则不会购买该股票。他推论道：如果公司的实质价值因为他错估未来的现金流量而有些许下降，股票价格终究也会下跌，甚至低于他所购买的价钱。但是，如果存在于购买价格与公司实质价值之间的差价足够大，则实质价值下跌的风险也就比较低，巴菲特就会考虑购买该股票。巴菲特这样分析：假设以实质价值的7．5折购买一家企业股票，但随后该公司的价值下跌了10个百分点，他最初的购买价格仍然会为他带来适当的报酬率。

 

　　安全边际法则提供了一些机会，使我们可能获得极佳的股票报酬率。如果巴菲特正确地辨别出一个拥有高经济报酬率的公司，长期之后，该公司的股价将会稳定地攀高，反映出它的报酬率。股东权益报酬率持续维持在15％的公司，它股价的上涨程度将会超过股东权益报酬率10％的公司。不仅如此，使用安全边际，如果巴菲特能够在远远低于实质价值的价格下收购这个杰出的企业，伯克希尔公司将会在市场价格进行修正的时候，额外地大赚一笔。巴菲特说：“交易市场就像上帝一样，帮助那些自助者。但是和上帝不同的是，交易市场不会原谅那些不知道自己在做什么的人。”

 

　　1988年，巴菲特第一次购买可口可乐股票的时候，人们问他：“可口可乐公司的价值在哪里？”巴菲特回答说，可口可乐公司的价值是它有市场平均值15倍的盈余和12倍的现金流量以及30％至50％的市场溢价。巴菲特为一个只有6．6％净盈余报酬的企业，付出5倍于账面的价格，原因是有可口可乐的经济商誉做保证，所以他非常乐意投资。当然，巴菲特曾经解释价格与价值并没有太大的关系。犹如其他公司，可口可乐公司的价值主要取决于企业生存期间现金流量的预估值，以适当的贴现率折算成现值。

 

　　1988年，可口可乐公司的股东盈余为8．28亿美元。30年期的美国政府公债利率大约是9％。如果在1988年可口可乐公司的股东盈余以9％的贴现率折现，可口可乐公司的价值在当时是92亿美元。当巴菲特购买可口可乐公司股票的时候，公司的市场价值是148亿美元，巴菲特可能花了太多钱买这家公司的股票。但是，92亿美元是可口可乐公司目前股东盈余的折现价值。因为市场上的其他人乐意付上比可口可乐公司实质价值更高的60％代价来购买它，显示买主将它未来成长的机会也视为价值的一部分。

 

　　可口可乐公司不需要额外的资金就能增加股东盈余，主要是利用无风险报酬率和股东盈余增长率相减得出的差来增加利润。分析可口可乐公司，我们可以发现1981年至1988年，股东盈余每年以17．8％的增长率增长——比无风险报酬率还要快。当这种情形发生时，分析师使用两阶段折现模型。当一家公司在某几年有特殊的表现，并长期以较稳定的比例增长时，此模型就适合用来计算未来的盈余。

 

　　我们使用两阶段折现模型的流程，计算可口可口1988年的现值及其未来现金的流量。1988年，可口可乐公司的股东盈余是8．28亿美元。如果我们假设可口可乐公司在未来10年内能够以每年15％的比例增加股东盈余（这是合理的假设，因为这个比例比公司前7年的平均值还低），第10年度股东盈余将为33．49亿美元。让我们进一步假设在第11年度刚开始时，增长率将会减少到每年5％，使用9％的贴现率（那时的长期债券利率），我们能计算出可口可乐公司的实质价值在1988年为483．77亿美元。

 

　　我们能假设不同的增长率重复这项计算。假设可口可乐公司的股东盈余在未来10年的增长率为12％之后，则每年以5％增长，以9％的贴现率计算公司现值为381．63亿美元。若在未来10年是以10％的比例增长，以后都以5％的比例增长，可口可乐的价值将为324．97亿美元。而且如果我们假设所有的增长率皆为5％，公司至少仍值207亿美元。

 

　　1988年6月，可口可乐公司的价格大约是每股10美元。之后的10个月内，巴菲特已取得9340万股，总计投资10．23亿美元，他的平均成本是每股10．96美元，到1989年年底，可口可乐公司的股票已占伯克希尔公司普通股投资组合的35％，可以说，这是一个相当大胆的举动。

 

　　从1980年葛苏达控制可口可乐公司开始，公司的股价每年都在增加。在巴菲特第一次购买可口可乐公司股票的前5年中，可口可乐股票的股价每年上涨18％，该公司的经济状况非常好，所以巴菲特无法以较低的价格买到可口可乐公司的股票。在这期间，史坦普工业指数也在上扬。可口可乐公司及股票市场都没有机会让他以低廉的价格购得股票，但巴菲特仍然依市价购买。

 

　　在1988年至1989年巴菲特购买可口可乐公司股票期间，可口可乐在股票市场上的价值平均为151亿美元。但是巴菲特估计，可口可乐公司的实值大约是从207亿美元、324亿美元、381亿美元到483亿美元。巴菲特低价买进可口可乐股票，这个“低价”是相比较于公司内在价值而言的。在价格远远低于其内在价值时，巴菲特就会毫不犹豫地买进。如我们所知，巴菲特先发现要买什么，再决定价格是否正确。

 

　　巴菲特拿一个现实生活中的事做类比，就像是“到折价商店进行廉价采购，任何廉价的东西都好，只要是廉价的。你一定知道这种感觉，当你走进一家商店，在你眼前的是个从259美元降到25美元的铲雪机，即使你住在佛罗里达，从来不会用到铲雪机，但价格低到让你舍不得放弃，那就是格雷厄姆选择投资项目的方式。”与之不同的是，巴菲特的方法是事先决定他所要购买的，等到商品开始拍卖时才买。所以，唯一会在折价商店发现巴菲特的时候，是他正在检查他所需要的东西是否正在拍卖。巴菲特以同样的方法在市场中进行安全运作。他已经知道想要拥有什么样的公司了，所等待的就是适当的价格。对巴菲特来说，买什么和用什么价格买是不同的问题。他会先决定买什么，再决定它是否处于适当的价格。


　　4.热衷于选择消费独占性公司

　　通货膨胀虽然会给很多企业带来伤害，但是那些消费独占性的公司非但不会因此而受损，反而能从中受益。 ——沃伦·巴菲特

　　巴菲特投资时要求足够的安全边际，是考虑通货膨胀随时可能带来的灾难。一项不能防范通货膨胀的投资是无益的，唯一的收获是收购力计算。

 

　　对于通货膨胀，巴菲特是这样解释的：“假如你放弃购买10个汉堡包，把这些钱存进银行，期限为2年，你可以得到利息，税后的利息可以购买2个汉堡包。两年后，你收回本金，但这些钱仅能购买8个汉堡包，此时，你仍然会感到你更富有，只是不能吃到更多的汉堡包。”巴菲特认为，通货膨胀对大多数投资者都是最大的敌人，但也有一部分人能从通货膨胀中获利。那些负担为期30年、且利率为5％房屋贷款的购屋人，会因通货膨胀而获益，原因是他们的收入会增加，而必须缴纳的房贷利息却是固定的。同样，公司和企业也同样受益于通货膨胀，那些在20世纪60年代成功地说服投资者以固定利率提供资金给公司做长期运用者，也因为通货膨胀之故，可以用较低的成本偿还贷款利息，因此投资者是通货膨胀的最大受害者，因为实质购买力相对变小。比如，在20世纪60年代，如果投资者以4000美元购买通用汽车公司债券，当时的4000美元可以用来买一部新车，到90年代，通用汽车公司把4000美元的本金还给投资者时，这笔钱只能买到1／4台的新车。所有投资者都必须考量通货膨胀带来的影响。

 

　　基于此，巴菲特热衷于投资那些具有消费者独占性的公司。巴菲特在投资这些公司的同时，通货膨胀也会让他的投资价值增长，帮助他变得富有。这就是出色投资家的高明之处。

 

　　巴菲特以喜诗糖果为例来说明这个现象。1972年，喜诗糖果公司的盈余约为200万美元，同时账面上有800万美元的净有形资产，这意味着其厂房设备及存货，在扣除费用和税负之后，有200万美元属于净利。伯克希尔公司在1972年付出约3500万美元买下喜诗糖果公司的股票，相当于8％的税后报酬率，和当年度的政府公债所提供的报酬率5．8％相比，喜诗糖果公司的税后报酬率8％显然不差。假设有一家经营情况比喜诗糖果公司差的钢铁厂，年度净利为200万美元，净有形资产1800万美元(炼钢炉设备的成本较制造糖果设备的成本要来得高)。两个不同性质的企业，同样都在年度内赚取200万美元的净利。但不同的是，喜诗糖果公司以800万美元的净有形资产就创造出200万美元的净利，而钢铁厂却以1800万美元的净有形资产才创造出200万美元的利润。

 

　　再把通货膨胀的因素加以考量，假定未来10年，产品价格、销售数量和利润会成长1亿美元，所以两家公司的净利都会变成400万美元。这是很容易实现的，因为消费者的薪水在10年内也会有所增加，只要公司以调涨后的价格，卖出同样数量的产品就可以达到。

 

　　如果两家公司都计划更换生产设备，而生产设备的价格如同产品价格一般也上涨1倍，喜诗糖果公司要花费1600万美元买进新的机器设备来替换原有价值800万美元的旧设备，而钢铁厂则要花费3600万美元的资金进行机器设备的更新。在这种情况下，我们会选择持有哪一家公司的股票？回答当然是喜诗糖果，因为钢铁厂更新设备要多花2000万美元，才能创造出喜诗糖果公司所能赚取的利润。

 

　　巴菲特非常善于选择那些可以用较小的净有形资产却能创造较高利润的公司，正因具备这样的优势，即使受到通货膨胀的影响，市场上仍允许喜诗糖果公司拥有较高的本益比。通货膨胀虽然会给许多公司带来伤害，但是那些具备消费独占性的公司却不会受到损害，反而能从中受益。


　　5.永不亏损的投资秘诀

　　优秀的公司暂时遇到困难，会导致这些公司的股票被错误地低估，这反而是巨大的投资机遇。 ——沃伦·巴菲特

　　格雷厄姆传授给巴菲特的永不亏损的投资秘诀可以浓缩为一句话：安全第一，赚钱第二。对此我们可以从三个角度来理解：第一，在投资态度上，要时刻保持谨慎，做到永远不会亏损；第二，要股价明显低于价值的时候，投资才能远离股价大跌的悬崖；第三，在安全程度上，安全边际一定要足够大，才能够保证绝对安全。

 

　　那么在什么时候我们才有机会找到相对于价值股价被严重打压而具有足够安全边际的便宜股票呢？

 

　　日常生活中，我们在商场里经常碰到有很多商品打折，而且有时打折打得很厉害，但在股市里会有股票打折而且打的折扣很大的情况吗？有。那就是在市场犯下愚蠢错误的时候。正如巴菲特所说：“你一生能够取得多大的投资业绩，一是取决于你倾注在投资中的努力与聪明才智，二是取决于股票市场所表现出的愚蠢程度。市场表现越愚蠢，善于捕捉机会的投资者赢利概率就越大。”

 

　　巴菲特的工作就像一只雄狮，远远看着野牛群，静静卧着，看看有没有一头野牛犯下愚蠢的重大错误，离开牛群。巴菲特等待的机会就是有人犯下大错：“股市在那儿，仅仅是作为观察是否有人出价去做某件蠢事的一个参考而已。”一旦发现市场出现错误，巴菲特就会像守候野牛多时的雄狮一样，一下子扑过去捕获一个大猎物。巴菲特根据人性发现，市场最容易犯的错误有两种：一种是过于恐惧，另一种是过于贪婪。“在投资世界，恐惧和贪婪这两种传染性极强的流行病，会一次又一次突然爆发，这种现象永远存在。”可以确定的是，恐惧和贪婪肯定会一再发生，肯定会引起股票市场价格与价值的严重偏离。但无法确定的是何时会发生以及发生时后果有多严重。巴菲特告诉我们，利用市场波动赚钱的方法始终如一：“在别人恐惧时贪婪，在别人贪婪时恐惧。”

 

　　当别人过于贪婪时，市场会明显被过于高估，这个时候你要怀有一颗恐惧之心，不要轻易买入；当市场过于恐惧而过度打压股价时，会导致很多股票的股价被严重低估，别人都恐惧得不敢买入，这时你反而要大胆贪婪，大胆地逢低买入。我们很多人喜欢股市大涨，巴菲特却喜欢股市大跌：“股市大跌反而是重大利好消息。”股市大跌时，投资者由于恐惧而纷纷低价抛售，会形成更大的安全边际，巴菲特可以趁机贪婪地大量买入质优价廉的便宜货，当然高兴得很了。巴菲特喜欢大跌，因为大跌才有机会大量低价买入好股票，才有可能以后赚大钱。“只有资本市场极度低迷，整个企业界普遍感到悲观之时，获取非常丰厚回报的投资良机才会出现。”相反，在股市大涨时，投资者因为贪婪而高价追涨买入，股价大涨使安全边际减少甚至消失，巴菲特想买股票却找不到价廉物美的好股票，当然不高兴了。和大多数人相反，越热门的股票，巴菲特越不感兴趣。“大部分人都是对大家都感兴趣的股票有兴趣。其实，无人对股票感兴趣之日，才是你应对股票感兴趣之时。热门股票反而很难赚到钱。”

 

　　在别人恐惧时贪婪，在别人贪婪时恐惧。说起来容易，做起来难。那么巴菲特是不是这样做的呢？

 

　　1972年，美国股市是一个大牛市，股价大幅上涨。50只著名成长股的平均市盈率上涨到天文数字般的80倍。由于股价太高，巴菲特管理的伯克希尔公司无法买到股价合理的股票，他为此非常苦恼。“我觉得我就像一个过度好色、喜欢嫖妓的小伙子，来到了一个荒无一人的小岛上，我想买却什么也买不到。”1972年时，巴菲特的股票仓位不足16％，84％的资金都投资于债券。1973年，股市持续下跌。到了1974年10月初，道·琼斯指数从1000点狂跌到580点，下跌近一半，每个人都恐惧得不停抛出股票。在大牛市时，巴菲特的投资欲望近乎枯竭。但在熊市里，他的投资欲望却大大膨胀。在熊市的一片悲观氛围中巴菲特高声欢呼：“买股票的好时候到了。”巴菲特在1973年至1974年美国股市大萧条时期疯狂地买入股票，活蹦乱跳得像一匹小马驹，等到后来股市大幅反弹时，大赚一笔。巴菲特这种投资策略在美国股市灵验。

 

　　如果你想在股市中赚钱，一定要牢记巴菲特的格言：“在别人恐惧时贪婪，在别人贪婪时恐惧。”也许你会问，我要寻找安全边际大的股票，也不能光等着股市暴跌。在股市没有大跌的情况下，如何找到安全边际很大的个股呢？

 

　　当一家优秀的公司暂时出现问题时，市场担心这家公司解决不了问题，赢利能力会一落千丈，于是人们纷纷抛售股票，使股价大跌。股市上经常会有些基础非常好的公司，由于临时遇见了比较大的困难，或者比较大的问题，导致这只股票被市场抛弃。其实，这个公司完全有能力解决这个短期性的问题，然后重新恢复原来的竞争能力，它会继续顺利长期经营下去。此时这只被市场抛弃的股票，就像一张被揉皱了、踩烂了、弄脏了的百元大钞，它还是具有与原来一样的长期价值。
　　巴菲特则发现，机会总在危险后。正如巴菲特所说：“优秀的公司暂时遇到困难，会导致这些公司的股票被错误地低估，这反而是巨大的投资机遇。”股价大跌会形成巨大的安全边际，是低价买入的良机，随着企业解决问题后恢复正常经营，市场重新认识到其长期赢利能力丝毫无损，股价将会大幅回升，让投资者大赚一笔。巴菲特深刻领悟了危机的真正含义：危机就是“危”和“机”，危险和机会往往并存。有勇气又有智慧的人，才能从危险中看到机会，抓住机会。巴菲特所有的重仓股都是在某个公司遇到重大危机的情况下趁机低价买入的。在GEICO（美国政府雇员保险公司）公司面临破产时，巴菲特低价买入，20年间赢利50倍。


　　6.安全边际与止损理念

　　有了较大的安全边际，即使我们对公司价值的评估有一定的误差，市场价格在较长的时期内低于其价值，公司发展即便是一时受到挫折，也不会妨碍我们投资资本的安全性，并能保证我们取得最低程度的报酬率。 ——沃伦·巴菲特

　　格雷厄姆总结出了一个永不亏损的投资秘诀，正是这个秘诀，保证了他以后投资再也没有亏损过，保证了他能够迅速赚回原来亏的钱，东山再起。那么这个投资秘诀是什么呢？第一条：永远不要亏损。第二条：永远不要忘记第一条。千万不要低估格雷厄姆这两条投资铁律的重要意义，其中蕴涵着几千年的智慧。看似普通的两句话到底蕴涵着什么样的投资智慧，我们又该如何解读格雷厄姆教给巴菲特的这个最重要的投资秘诀呢？投资中，要使自己立于不败之地。因此，投资并非赚钱第一，而是安全第一。安全第一，与其说是一种原则，不如说是一种态度，态度决定一切。态度不同，决定了你的思考不同；思考不同，决定了你的行为不同；行为不同，决定了你的结果不同。格雷厄姆提出的安全第一原则，其意义在于要以一种非常非常慎重的态度来进行投资。在投资之前，首先考虑的不是能不能赚钱，而是会不会赔钱。

 

　　格雷厄姆教给巴菲特的投资秘诀看起来很简单，甚至很可笑，但其实很不简单而且很有深意。我们不要只从字面上理解，要从买卖股票的态度上进行理解，它启示我们在投资时要采用一种非常慎重的态度，只有在确保自己永远不会亏损的前提下，我们才决定买入这只股票。我们很多人投资亏损，原因在于他自己没有用心去分析，没有慎重去决策，非常轻率地选股。

 

　　巴菲特选股纯粹是从个股基本面出发的，很少考虑其技术面，其所选股票的特征是优质股。但是，投资市场是变幻莫测的，当一只股票不再具有安全边际时，其市值已经远远超过了企业内在价值，如果继续持有就会造成亏损，这时就需要止损。巴菲特的止损理念主要有以下两点：

 

　　第一，止损的依据。一般来说，止损的依据是个股的亏损额，即当某一只股票的亏损达到一定程度时，应斩仓出局。但是，止损的依据也可以是某个投资者的资金市值，这往往是针对投资者的整个股票投资组合而言的。当总的亏损额超过预定数值时，应减仓(减少持股)或清仓(完全离场)。另外，止损的依据还可以是股市大势(即股指)，即当股指跌破预定点位时，应减仓或清仓。巴菲特认为在制订止损计划时，投资者首先应根据自身的投资状况确定止损的依据。

 

　　第二，止损位的设置。止损位的设置是止损理念的关键，一般根据有关技术位和投资者的资金状况确定。但在不同的止损依据下，设置止损位考虑的重点也有所区别。例如，对个股止损一般应根据个股的技术位和投资者对亏损的承受能力来设置，奥尼尔则简单地规定亏损7％为止损位；对股止损，则根据大盘的技术位和投资者对亏损的承受能力来设置；资金止损，则主要根据投资者对亏损的承受能力来设置。

 

　　不论哪种止损计划，需要考虑的莫过于亏损承受力和技术因素。前者是因人而异的，也无客观的标准可言，可以是奥尼尔的7％，也可以是你自己企业的10％。常见的方法是结合技术位来设置止损位，比如，某个股因利好传闻而创出近期新高10．80美元(假设原高点是10美元)，投资者在技术性回调过程中以10．20美元买入，一般可考虑在股价跌破原高点10美元时止损，但基于破位有效性的考虑，可确定低于原高点一定幅度(如3％或5％)的价格为止损位(如9．70美元或9．50美元)。究竟取什么幅度，则往往取决于投资者的经验和对该股股性的了解。

 

　　此外，确定止损幅度(指止损位与买入价的距离)还应考虑排除日常价格波动的影响，短线投资的止损幅度要小于长线投资，较高风险状态下的止损幅度要小于较低风险状态。止损幅度过大，则丧失了止损的本意，使一次错误就造成很大的损失；可是止损幅度过小，很可能形成无谓的损失，由于这种情况，止损位容易在股价的正常波动中触及。所以，确定合适的止损幅度几乎可以说是一种艺术。巴菲特认为，止损操作的关键在于意志坚定，在应该止损时决不要心存侥幸，决不能用各种理由来说服自己放弃或推迟实施止损计划，必须不折不扣地执行操盘纪律。有些国家的股票市场允许下“止损单”，即在持有某股票的情况下可以下达这样的指令单：当股价低于指定价格时，即刻以市价卖出或限价卖出(分别称为“市价止损单”和“限价止损单”)。如允许下“止损单”，那么止损操作的最佳方式就是在第一时间下止损单(即在确认股票已买入后马上下止损单)。但目前国内股市尚不允许下止损单，这就更要依靠我们的意志和纪律性来完成止损操作。

 

　　当然，止损计划的实施也可以随行情的变化而适当调整。但必须牢记的是，只能在有利情况下才能调整止损位，即只允许当原投资决策正确时，股价已有一定涨幅后，方能随行情的发展逐步调整原定的止损位，在保证既得利益的同时，尽量赚取更多的利润，这种经调整的“止损计划”有时可称为“止赚计划”。但决不能调低止损位，因为这无异于不实施(至少是推迟实施)止损，彻底违背了止损计划的初衷。而提高止损位不会使亏损扩大，相反只会使亏损减少，乃至确保一定的赢利，没有违背止损计划的本意。

编辑:李丹