第四章 集中投资法则

时间:2010-02-26 15:54　　　来源：中国台湾网

　　十只烂股票不如一只好股票。巴菲特主张，把所有的鸡蛋放在一个篮子里，并看好它。巴菲特一生主要投资了22只股票，一共赚了320亿美元。大多数人的公司分析能力很可能没有巴菲特那么杰出，所以我们集中投资组合中的股票数目不妨稍多一些，但到10只至20只股票也足够了。一定要记住巴菲特的忠告，越集中投资，业绩越好，越分散投资，业绩越差。


　　1.把所有的鸡蛋放在一个篮子里

　　不要把所有的鸡蛋放在同一个篮子里是错误的，投资应该像马克·吐温建议的那样，把所有的鸡蛋放在同一个篮子里，然后小心地看好它。——沃伦·巴菲特

　　目前占据主导地位的现代投资组合理论提倡分散投资，以减少投资风险，即我们常说的“不要把鸡蛋放在一个篮子里”。而巴菲特却采用完全相反的投资策略——集中投资策略。巴菲特认为多元化是针对无知的一种保护。对于那些知道自己正在做什么的投资者，多元化投资策略是毫无意义的。如果从巴菲特的所有投资中剔除最好的15项股票投资，其长期表现将流于平庸。分析表明，巴菲特将自己集中投资的股票限制在10只，对于一般投资者集中投资股票的数目建议最多20只。事实上，巴菲特集中投资的股票常常只有5只左右。

　　当然一般投资者对公司价值分析能力很可能没有巴菲特那么杰出，所以，投资者集中投资组合中的股票数目不妨稍多一些，但达到15至20只股票就足够多了。许多价值投资大师都采用集中投资策略，将其大部分资金集中投资在少数几只优秀企业的股票上，正是这少数几只股票为其带来了最多的投资利润。这正好与80∶20原则吻合。巴菲特说集中投资者的投资回报类似于一个人买下一群极具潜力的大学明星篮球队员20%的未来权益，其中有一小部分球员可能可以进到NBA殿堂打球，那么，投资者从他们身上获取的收益很快将会在纳税收入中占有绝大部分的比重。巴菲特受到近代伟大的英国经济学家——约翰·梅纳德·凯恩斯的影响很大。凯恩斯被认为是投资领域的大师，他曾说过，他把大多数钱投资在少数几家企业的股票上，并且十分清楚这些企业的投资价值。巴菲特接受了凯恩斯的思想，于是采取集中投资的策略，这种精简措施就是只投资在少数他非常了解的企业的股票上，而且打算长期持有。

　　巴菲特降低风险的策略就是小心谨慎地把资金分配在想要投资的标的上。巴菲特常说，如果一个人在一生中，被限定只能做出10种投资的决策，那么出错的次数一定比较少，因为此时更会审慎地考虑各项投资，才做出决策。

　　不过令人吃惊的是，那些睿智又勤奋的投资者常把绝大部分的资金，投资在那些他们几乎不了解的公司股票上。如果要他们只投资一家企业，他们可能会嗤之以鼻。但是，如果是他们的股票经纪人或营业员所报给的名牌，他们就会进场买进那些其实很糟糕的股票。
具体地说，巴菲特集中投资的核心思想包括以下几点：

 

　　第一，找出杰出的公司。

 

　　多年来，巴菲特形成了一套他自己选择可投资公司的战略，他对公司的选择是基于一个普通的常识：“如果一家公司经营有方，管理者智慧超群，它的内在价值将会逐步显示在它的股价上。”巴菲特的大部分精力都用于分析潜在企业的经济状况以及评估它的管理状况上，而不是用于跟踪股价。巴菲特认为，分析公司是一件颇费周折的事，但其结果可能是长期受益。巴菲特使用的分析过程包括用一整套的投资原理或基本原则去检验每个投资机会，投资者可以将这些原则视为一种工具。每个单独的原理就是一个分析工具，将这些工具合并使用，就为投资者区分哪些公司可以为他们带来较高的经济回报提供了方法。如果使用得当，巴菲特的基本原则将会带他走进那些好的公司，从而使他合情合理地进行集中证券投资。他将会选择长期业绩超群且管理层稳定的公司。这些公司在过去的稳定中求胜，在将来也会产生高额收益。这就是集中投资的核心：将投资集中在产生高于平均业绩概率最高的几家公司上。

 

　　第二，传统多元化的弊端。

 

　　巴菲特说：“如果你对投资略知一二并能了解企业的经营状况，那么选5至10家价格合理且具长期竞争优势的公司就足够了。传统意义上的多元化投资对你就毫无意义了。”传统的多元化投资的弊端在哪儿？可以肯定的一个问题是投资者极有可能买入一些他一无所知的股票。“对投资略知一二”的投资者应用巴菲特的原理，最好将注意力集中在几家公司上。其他坚持集中投资哲学的人则建议数量应更少些。对于一般投资者来说，合理的数量应在10至15家。费雪也是著名的集中证券投资家，他总是说他宁愿投资于几家他非常了解的杰出公司也不愿投资于众多他不了解的公司。费雪是在1929年股市崩溃以后不久开始他的投资咨询业务的。他仍清楚地记得当时产生良好的经济效益是多么至关重要：“我知道我对公司越了解，我的收益就越好。”一般情况下，费雪将他的股本限制在10家公司以内，其中有25%的投资集中在3至4家公司身上。1958年，他在《普通股》一书中写道：“许多投资者，包括那些为他们提供咨询的人，从未意识到，购买自己不了解的公司的股票可能比你没有充分多元化还要危险得多。”他告诫说：“最优秀的股票是极为难寻的，如果容易，那不是每个人都拥有它们了。我知道，我想购买最好的股，不然我宁愿不买。”费雪的儿子肯·费雪，也是一位出色的资金管理家。他是这样总结他父亲的哲学的：“我父亲的投资方略是基于一个独特却又有远见的思想，即少意味着多。”

 

　　第三，下大财注于高概率事件上。

 

　　费雪对巴菲特的影响还在于，他坚信当遇到可遇不可求的极好机遇时，唯一理智的做法是大举投资。像所有伟大的投资家一样，费雪决不轻举妄动。在他尽全力了解一家公司的过程中，他会不厌其烦地亲自一趟趟拜访此公司，如果对他所见所闻感兴趣，他会毫不犹豫地大量投资于该公司。他的儿子肯·费雪指出：“我父亲明白在一个成功企业中占有重要一席意味着什么。”巴菲特继承了这一思想：“对你所做的每一笔投资，你都应当有勇气和信心将你净资产的10%以上投入此股。”现在你明白为什么巴菲特说理想的投资组合应不超过10个股了吧，因为每个个股的投资都在10%，故也只能如此。然而，集中投资并不是找出10家好股然后将股本平摊在上面这么简单的事。尽管在集中投资中所有的股都是高概率事件股，但总有些股不可避免地高于其他股，这就需要按比例分配投资股本。玩扑克赌博的人对这一技巧了如指掌：当牌局形势对我们绝对有利时，下大赌注。在许多权威人士的眼里，投资家和赌徒并无多大区别。或许是因为我们都从同一科学原理——数学中获取知识。与概率论并行的另一个数学理论——凯利优选模式也为集中投资提供了理论依据。凯利模式是一个公式，它使用概率原理计算出最优的选择——对我们而言就是最佳的投资比例。当巴菲特1963年购买美国运通股时，他已经在选股中运用了优选法理论。20世纪50年代至60年代，巴菲特作为合伙人服务于一家位于内布拉斯加州奥玛哈的有限投资合伙公司，这个合伙公司使他可以在获利机会上升时，将资金的大部分投入进去。到1963年，这个机会来了。由于提诺·德·安吉列牌色拉油丑闻，美国运通公司的股价从65美元直落到35美元。当时人们认为运通公司对成百万伪造仓储发票负有责任。巴菲特将公司净资产的40%共计1300万美元投在了这只优秀股票上，占当时运通股份的5%，在其后两年里，运通股票翻了三番，巴菲特所在的合伙公司赚走了巨额的利润。

 

　　第四，集中投资以降低资金周转率。

 

　　集中投资的策略是与广泛多元化、高周转率战略格格不入的。在所有活跃的炒股战略中，只有集中投资最有机会长期获得超出一般指数的业绩。但它需要投资者耐心持股，哪怕其他战略似乎已经超前也要如此。从短期角度来看，利率的变化、通货膨胀、对公司收益的预期都会影响股价。但随着时间跨度的加长，持股企业的经济效益趋势才是最终控制股价的因素。多长时间为理想持股呢？这并无定律。投资者的目标并不是零周转率，走另一个极端是非常愚蠢的，这会使投资者丧失充分利用好机会的时机。罗伯特·哈格斯特朗建议，将资金周转率定在10%至20%。10%的周转率意味着你将持股10年，20%的周转率意味着你将持股5年。

 

　　第五，集中投资能够顶住价格的波动。

 

　　在传统的活跃证券投资中，使用广泛的多元化组合会使个体股价波动产生效果平均化。活跃的投资证券商们心里非常清楚，当投资者打开月度报表，看到白纸黑字清清楚楚地写着他们所持的股跌了时，这意味着什么，甚至连那些懂行的人，明知股票的下跌是正常交易的一部分，仍对此反应强烈，甚至惊慌失措。然而投资者持股越多越杂，单股波动就越难在月度报表中显示出来。多元化持股对许多投资者的确是一剂镇静剂，它起到稳定由个股波动产生的情绪波动的作用。但平缓的旅程亦是平淡的旅程，当以躲避不愉快为由，将股票的涨跌趋于平均的时候，投资者所获得的只能是平均回报。集中投资寻求的是高于平均水平的回报。不管从学术研究上还是从实际案例史料分析上，大量证据表明，集中投资的追求是成功的。毫无疑问，从长期的角度看，所持股票公司的经济效益定会补偿任何短期的价格波动。巴菲特本人就是一个忽略波动的大师。另一位这样的大师是巴菲特多年的朋友和同事查理·芒格。查理是伯克希尔公司的副总裁。那些倾心钻研并酷爱伯克希尔公司出类拔萃的年度报表的人都知道巴菲特与查理彼此支持，互为补充。20世纪60年代和70年代，查理与巴菲特当时的情况类似，也在经营一家他有权力押赌注的合伙证券公司。他决策的理论逻辑与集中投资的原则丝丝相扣。查理指出：“早在60年代，我实际上参照复利表，针对普通股的表现进行各种各样的分析，以找出我能拥有的优势。”他的结论是，只要你能顶住价格波动，拥有3只股票就足够了。

 

　　简而言之，巴菲特将集中投资的精髓简要地概括为：“选择少数几种可以在长期拉锯战中产生高于平均收益的股票，将你的大部分资本集中在这些股票上，不管股市短期跌升，坚持持股，稳中取胜。”为此，巴菲特的大部分精力都用于分析企业的经济状况以及评估它的管理状况而不是用于跟踪股价。


　　2.集中投资能降低真正的风险

　　我们的策略是集中投资，当我们只有对企业或者其他股价有兴趣的时候，要尽量避免这种股票买一点，那种股票买一点的做法。当我们确信这家公司的股票具有投资吸引力的时候，我们同时也相信这只股票值得大规模投资。 ——沃伦·巴菲特

　　巴菲特说：“在股票投资中，我们期望每笔投资能够有理想的回报，因为我们将资金集中投资在少数几家财务稳健、具有强大竞争优势并由能力非凡、诚实可信的经理人所管理的公司股票上。如果我们以合理的价格买入这类公司股票时，投资损失发生的概率通常非常小，确实在我们管理伯克希尔公司股票投资的38年间(扣除通用再保与政府雇员保险公司的投资)，股票投资获利与投资亏损的比例大约为100 ∶ 1。”

 

　　巴菲特对风险的定义是：“风险是指价值损失的可能性而不是价格的相对波动性。”集中投资于被市场低估的优秀公司比分散投资于一般公司更能够降低真正的投资风险。巴菲特在伯克希尔公司1993年年报中给股东的信里对集中投资与分散投资的风险程度进行了深入的分析，他说：“我们采取的战略是防止我们陷入标准的分散投资教条。许多人可能会因此说这种策略一定比更加流行的组合投资战略的风险大。我们不同意这种观点。我们相信，这种集中投资策略使投资者在买入股票前既要进一步提高考察公司经营状况时的审慎程度，又要提高对公司经济特征的满意程度的要求标准，因而更可能降低投资风险。在阐明这种观点时，我采用字典上的词条解释将风险定义为‘损失或损害的可能性’。然而，学究们喜欢另行定义投资‘风险’，断言它是股票或股票投资组合的相对波动性，即组合波动性与股票市场中所有股票的整体波动性的比较。利用数据库和统计技术，这些学究们精确计算出了每只股票的β值——该股票市场价格的历史相对波动性——然后根据这些计算结果建立晦涩难懂的投资和资本配置理论。但是，在他们渴望用单一的统计来衡量风险时，他们忘记了一条基本的原则：模糊的正确胜过精确的错误。”

 

　　巴菲特强调说：“我们坚信，计算机模型预测的精确性也不过是臆断和毫无根据的猜测。事实上，这种模型很有可能会诱使决策者做出完全错误的决定。在保险和投资领域，我们曾经目睹过很多类似原因造成的灾难性结果。所谓的‘组合保险’在1987年市场崩溃期间带来的破坏性结果，让一些笃信计算机预测的人们大跌眼镜，到那时为止，他们才真正意识到，真应该把这些计算机扔到窗外。”巴菲特认为，确定风险不是通过价格波动，而是公司价值变动：“在评估风险的时候，β值的纯粹主义者根本不屑于考虑公司生产什么产品、公司的竞争对手有什么举动，或者这家公司使用的贷款是多少等一切背景材料。他甚至不想知道公司的名字。他唯一重视的是公司股票价格的历史走势。相反，很高兴我们根本不想知道公司股票价格的历史走势，而是尽心去寻找那些可以使我们进一步了解公司业务的所有信息。因此，在我们买了股票之后，即使股市停盘了两三年，我们也不会因此而有一点点烦恼。对于我们在喜诗糖果公司和H·H·布朗公司所持有的100%的股份，我们不需要用每天的报价来证实企业的良好经营。那么，为什么我们非得时刻知道我们持有可口可乐公司的7%股权的股票行情呢？

 

　　“根据我们的看法，投资必须确定的真正风险是他从投资(包括他的出售所得)中得到的总的税后收入，在整个预计的持有期内，是否可以至少给他带来与原来相当的购买力，加上原始投资的适当利息。”巴菲特认为衡量公司股票投资风险“用工程般的精确性难以计算，但在某些情况下，它可以用一定程度的有效精确性来判断”。与这种估算相关联的主要因素是：

 

　　第一，评估的企业长期经济特性的确定性。

 

　　第二，评估的企业管理的确定性，包括他们实现公司所有潜能的能力以及明智地使用现金流量的能力。

 

　　第三，管理人员值得依赖，能够将回报从企业导向股东而不是管理人员的确定性。

 

　　第四，公司的收购价格。

 

　　第五，未来税率和通货膨胀率，二者将决定投资者取得的总体投资回报的实际购买力水平的下降程度。

 

　　巴菲特说：“这些因素很可能会把许多分析师搞得晕头转向，因为他们不可能从任何一种数据库中得到以上风险因素的评估。但是，精确量化这些因素的困难既不能否定它们的重要性，也不能说明这些困难是不可克服的，正如大法官斯蒂沃德(Stewart)虽然发现根本不可能使淫秽文字的检验标准化，但他仍然断言‘我一看便知’。投资者同样能够做到这一点，通过一种不精确但行之有效的方法，也一样能够确定某个投资中的内在风险，而不必参考复杂的数学公式或者股票价格的历史走势。”

 

　　巴菲特认为公司持续竞争优势的不同决定了公司股票投资风险的不同，“即使对于一个非常肤浅的观察者来说，可口可乐和吉列公司的强大竞争力也是显而易见的。然而，它们公司股票的β值却与其他略有，甚至根本没有竞争优势的众多普通公司基本相似。我们可以从这种，值的相似之处得出结论，可口可乐和吉列公司的竞争力在衡量公司风险中毫无用途吗？或者，我们可以说，拥有公司的一部分权益——它的部分股票的风险从某种意义上与该公司经营中内在的长期风险毫无关系吗？我们相信这两种结论都是废话，而且将β值与投资风险等同起来也是一句废话。”


　　3.时机一到立即大规模买入

　　投资者也应该这么做，只有在最适当的时机才挥棒，挥出投资场上的全垒打。 ——沃伦·巴菲特

　　我们常常会遇见日常购买很多种股票的投资者。一般投资者，手上持有十多种以上的股票，是很普遍的事。一些股民甚至持有三四十种股票。为什么这些股民与巴菲特集中投资的思想背道而驰呢？这实际上是他们追求“分散”风险的心理在作祟。但买对优秀公司而致大富的机会已被他们“分散”了，化为乌有了。巴菲特这种尽量买多种个股的投资态度，其实和买彩票没啥区别。我们知道股市里，股票涨涨跌跌，但一些股民就是一直看到手上的股票都只跌不涨。这些股民就像买彩票良久不中的赌徒那样，买下了近乎所有的股票或彩票号码，来中一次奖过过瘾，或买到大涨的股票。如果投资者投资股市是真的抱有这种碰运气心理的话，还不如去买彩票、上赌场、赌马好了。至少，在那些赌博游戏里，你清楚地知道自己是在赌博，而可以亲眼看着自己手上的现金慢慢地消失。但在股市这个高级的赌场里，你实际上虽是在赌博，但却产生幻觉，以为自己是在投资，因而投入股市大笔资金，你可能会误以为是在长远投资，等到遭受巨大亏损的时候，才后悔那可就太迟了。我们不要一只手痒而想要这里尝试一些、那里尝试一些，希望能够碰碰运气，而是要集中精力寻找区区几家非常优秀的公司，那么，我们就能够确保自己不随便投入资金、买入自己不值得投资的公司。

 

　　巴菲特40多年的投资生涯中，虽然很成功，但真正使他赚到今日财富的，却是仅仅十多次投资决定的。他建议每个投资者都给自己一张卡片，上面只允许自己打20个小洞，每次买入一种股票时，就必须打一个洞，打完20个，就不能再买股，只能持股。这种态度会使投资者从“玩票性质”转变成真正优秀公司的长远投资者。

 

　　巴菲特把选股比喻成射击大象。投资者所要选择的是头很大的大象。大象虽然不是常常出现，而且跑得也不是很快，但如果你等到它出现时才来找把枪，那可就来不及了。为了等待和及时抓住这个机会，我们任何时刻都要把上了子弹的枪准备好。这就像投资者任何时候都准备好现金等待大好机会来临那样。比如，在过去近9年的美国股市飙升时期里，巴菲特就很少购入大笔的股票，反而让现金累积。

 

　　而一般的散户就是喜欢东买西买，这里买一点，那里买一点，名下股票种类多得不胜枚举，等到最佳企业廉价购入的机会到来时，反而手上剩下的资金不多。这就像打猎时，大象一直不出现，使人失去了耐心，就连松鼠、兔子等小动物也照打不误。结果，等到大象出现时，子弹已经所剩不多了。

 

　　1999年3月，巴菲特更是向股东们强调，股市腾升已经使美好的购入机会不再，因此他找不到适合射击的大象，但有一点却是他可以保证的，那就是他和查理将会集中精力和保持耐心，等待大象的出现。

 

　　棒球是美国人最爱的球类运动之一，巴菲特也很喜欢以棒球来比喻投资。他常提起一位美国著名职业棒球打击手击出全垒打的秘诀。这位打击手说，他把打击棒球的空间划分成几十个和棒球一样大小的位置，只有在最佳的几个位置上，他才会挥棒打击。巴菲特说，我们投资者也应该这么做，只有在最适当的时机才挥棒，挥出投资场上的全垒打。

 

　　巴菲特本身的投资次数的确是很少的，但一旦投资了，就会是一大笔。比如，自从1960年末全盘卖出手上的白银之后，巴菲特一直都在注意着国际银量的供需定律，看看有没有出现可以赚取市场错误标价的机会。尽管他30年来一直都在注意着银量的生产、供应和需求，但他却没有发现巨大的获利机会，因此30年来都没有任何举动。直到1997年，巴菲特觉得机会来了。他和查理发现，在20世纪90年代里，每年的银产量都少于需求。简单地讲，银不像金那样主要是为了装饰用，而是拥有一些很重要的实际经济用途，包括制造我们日常拍摄的相片底片等。但问题是银一般不是采矿者心目中的主要金属，而是他们从地下采取其他金属(如金、铜等)时所取得的副产品。因此，就供应量而言，就会受其他金属供需情形的影响。比如，如果黄金价格大跌、铜的需求大降的话，那么，这两种金属的采矿量将减少，这也导致银的生产量相应下降。这就是90年代的普遍情形。问题是，银的经济用途是相当稳定的，因此这将使银价因供应不足而上涨。但在90年代，巴菲特发现国际市场银的供应商一直不停地消耗他们的存货，因而导致价格一直没涨。换言之，银的公开价格还未反映出实际上的供需定律情况。迟早这种“消费多过生产”的现象将导致国际市场上银的存货被人掏尽，而银价必将反映出这个供不应求的现象。

 

　　这就是非常典型的巴菲特的所谓“令人流口水的价格”。看中这一点之后，巴菲特在1997年总共买下了超过2.8万吨的银，一夜之间，从30年来完全没有持有任何银，摇身而成世界最大的银主人。30年来一直不停地注意市场的供需定律但从未买入，而机会一到的时候，则大笔进场，这就是巴菲特的过人之处。巴菲特在选购股票的时候，也是这样。如果他觉得不值得买，那他就一张股票也不买；如果值得买，他就会大举进场，绝对不会婆婆妈妈。


　　4.针对高概率事件下大赌注

　　用赢利的概率乘以可能的赢利数额，再从中减去损失的概率与可能损失的数额的乘积。把可能损失数量的损失次数概率从可能赢利数量的赢利次数概率中除去，这就是我们一直想做的。 ——沃伦·巴菲特

　　巴菲特通过各种基本方法对各公司进行详细考察，然后挑选其中的佼佼者集中投资，实际上是把“赌注”押在了这些公司身上。不过可以放心的是，由于这些精心挑选出来的公司质地优良，所以集中投资在这些公司上面，投资获利回报高就是一种高概率事件。高概率事件当然要下大赌注，这是符合逻辑的。巴菲特的助手查理·芒格一针见血地指出：所谓集中投资就是“当成功概率最高时下大赌注”。巴菲特认为，投资者在对公司没有进行详细了解时，不能轻举妄动；而一旦碰到可遇不可求的投资好机会，就应当全力以赴地大举投入。

 

　　巴菲特经常说理想的股票投资者不应该超过10只股票。不过应当注意的是，巴菲特在这里所说的不超过10只股票，在投资金额上并不是平均用力的。纵观他的投资经历，从来都是主次分明、重点突出的，他最擅长把主要资金集中投资于高概率事件股票。

 

　　最典型的例子是，1987年他在美国广播公司1只股票上的投资，就达到伯克希尔公司股票总投资额的一半。这样的投资策略在其他股票公司中很少见，难怪有些投资家要认为巴菲特和赌徒“并没有多大区别”了。话说回来，投资确实也有一些“赌”的成分在内，不过即使“赌”也应该赌得合情合理。在所有赌博中，每当局势对自身有绝对优势时，加大赌注正是一种常用技巧。

 

　　在数学原理中也经常用到这一点。例如，与概率论并行的另一个数学理论凯利优选模式，就是通过概率原理来计算出最优化数学模型的。对于股票投资来说，可以据此得出最佳投资比例。当然，这种最佳投资比例一般不可能是平均用力的。

 

　　截至2006年末，伯克希尔公司的业务主要分为4大块。分析一下它的业务类型，有助于我们从巴菲特的角度认识他眼里的高概率事件究竟分布在哪些行业：

 

　　第一就是保险业。1967年3月，伯克希尔公司以860万美元的代价，买下了全美国保险公司及其关联企业国民火灾和海事保险公司。经过40年经营，该公司2006年末浮存金达509亿美元。第二就是制造、服务及零售业。截至2006年，这部分业务的有形资产净资产年平均报酬率为25％。第三就是政府管制的公用事业。第四就是财务及金融商品。

 

　　总之，巴菲特针对高概率事件下大赌注的原则给我们的启示是：既然你知道某只股票的回报率高，而且这又是一种高概率事件，那么你面对的就是一种可遇而不可求的投资机会。毫不手软地集中投资，是理性投资的表现。


　　5.集中精力选择“杰出公司”

　　如果能买到杰出的公司无限期地持有，将会出现神奇的累积回报率。 ——沃伦·巴菲特

　　巴菲特的集中投资策略还体现在，集中精力选择杰出的公司，然后集中资本进行投资。巴菲特的大部分精力都用于分析公司的经济状况以及评估它的管理状况上，而不是用于跟踪股价。巴菲特的分析过程包括根据一套投资准则和基本原则来评估每一次机会。这些准则可以被看做是一套工具传动带，每一条准则都是一种分析工具，这些准则综合起来，提供了一套方法，来挑出那些有更多机会产生高经济收益的公司。

 

　　巴菲特警告投资者，他们的任务是做好自己的“家庭作业”，在无数的可能中找出那些真正优秀的公司和优秀的管理者。投资者如果紧紧跟随巴菲特的集中投资法则，就一定能找到那些对集中投资有意义的公司。这些被选中的公司长期表现杰出，有着稳定的管理，这种稳定性使公司未来更有可能表现出众，就和公司过去的表现一样。

 

　　巴菲特发现，二流的公司真的不会有可预期的收入。一家原本经济状况就不好的公司更是如此，虽然或许会有一段有希望的时期，但是到最后残酷的商业竞争还是会排除任何会增加公司价值的长期利润。他也发现，事实上一般的或二流的公司永远随波逐流，而股市看到其黯淡的未来后决不会对该公司有热忱。所以说，那只是一家股票不值钱的公司。巴菲特还发现，即使该企业的市场价格逐渐接近预期的实质价值，投资者的获利仍旧不理想，因为所得只限制在实质价值与市场价格之间。此外，资本所得税也会吃掉获利，因为该公司的原本经济状况就不理想，继续持有它就像是搭乘一艘无目的地的船。

 

　　巴菲特投资《华盛顿邮报》就很好地说明了他的观点。对于《华盛顿邮报》，巴菲特在1973年用973万美元购买了大约1727765股。他到今天仍持有那项投资，而它的现时价值将近13亿美元。对《华盛顿邮报》投资的24年时间，给了巴菲特一个将近18％的年累计回报率。

 

　　巴菲特承认在过去的4年，即使他偶尔会用超出其实质价值的市场价格卖出持股，但他仍继续持有该项投资，因为那是个杰出的企业。也是因为他知道要充分发挥累计回报率的神奇效果，必须持有该项投资一段时间。

 

　　GEICO是另一家巴菲特认为表现杰出的公司。巴菲特大约在1972年获得价值4571万美元的GEICO股票。到了1995年，这些股票大约价值是17．59亿美元，给了巴菲特一个17．2％的年累计回报率。他也喜欢以可口可乐公司作例子。可口可乐公司在1919年以每股40美元公开发行。如果当时用40美元买到一股，并且持有它直到1993年，包含再投资所有的股息，这一只股票价值会增长到超过210万美元，投资的年累计回报率为15．8％。

 

　　由此，巴菲特得出结论：“一个二流企业最有可能仍旧是二流的企业，而投资者的回报结果也可能是二流的。廉价购买带给投资者的好处会被二流企业的低收入侵蚀。”巴菲特知道时间是杰出企业的好朋友，却是二流企业的诅咒者。他也发现，一个杰出公司的经济状况是完全不同于那些二流公司的。如果能买到某家杰出公司，相对于二流公司的静态价值，杰出公司会有扩张价值，其扩张价值最终会使股市带动股票价格。因此杰出公司扩张价值现象所带来的结果就是：如果该公司持续成长，无限期地持有投资就比撤出来更有意思。这会使投资者延后资本所得税的缴纳直到某个遥远的日子，并且享受累计保留收益的成果。

 

　　巴菲特的基本投资原则将会带他走进那些好的公司，从而使他合情合理地进行集中股票投资。他将会选择长期业绩超群且管理层稳定的公司。这些公司在过去的稳定中求胜，在将来也会产生高额收益。这就是集中投资的核心：把你的投资集中在那些最有可能有杰出表现的公司上。


　　6.集中投资需要卓绝的耐心

　　短暂的成功投资机会需要长期的耐心等待。 ——沃伦·巴菲特

　　巴菲特认为，对于集中投资者来说，只有耐心等待才能保证投资获得成功。他凭着卓绝的耐心才走上股神的地位。

 

　　从某种程度上说，巴菲特是一个彻底的机会主义者。不过，他寻找的是有十足把握的机会，决不是那种赢面很小只能冒险赌一把的小机会。有机会时该出手时就出手，而且敢出重手、下狠手，大赌大赢一把。但同样重要的是，没有机会时不该出手时决不出手，再小的赌注也不赌。巴菲特说：“在发现我们喜欢的股票之前，我们会一直等待。我们有十足把握的情况下才会行动，这就是我们的投资风格。”

 

　　巴菲特是一个狂热的棒球迷，他非常喜欢美国著名棒球运动员、最伟大的击球手和外场手泰德·威廉姆斯，他发现威廉姆斯的击球原则和自己的投资原则一样：“我们今后仍然坚持运用我们发展到如今庞大规模的成功策略，并且毫不放松我们的投资选择标准。泰德·威廉姆斯在他的传记《我的生活故事》中解释了原因：‘我的观点是，要成为一名优秀的击球手，你必须等到一个好球才去击打。’这是本书中的第一原则……查理和我赞同这种观点，而且将尽量等待那些正好落入我们的‘幸运区’的投资机会。”巴菲特感叹，投资和运动比赛有着惊人的相似之处：“短暂的成功投资机会需要长期的耐心等待。”

 

　　巴菲特从1956年合伙成立第一个投资公司以来，美国的股市长期来说就是一个牛市，许多人没耐心，跑进跑出，换来换去买股票，可是巴菲特却一直走到底，许多股票一买就是十几年不动。他的方法简单至极，但没有人能达到他的投资境界。在股价低于实际价值时买入，坚决持到价值被发现，如过分超过其内在价值当然他也会抛出，等回落再买，但是这样的机会十几年才有一回。短期内，利率的变化、通货膨胀等因素会影响股价。但是，如果我们把时间跨度拉长，反映公司基础商业经济状况的趋势线会逐渐主导股价的起伏。

 

　　作为一个股票投资者，耐心是极为重要的素质。传统的投资策略讲究多元化与高周转率。由许多只股票组成的投资组合可以每天都会发生变化，不断频繁地买进卖出是其鲜明的特色。巴菲特非常反对这种不断变化的投资组合，因为投资者只有耐心持股，才有机会在长时间里获得超出一般指数的成绩。一般说来，短期股价的波动可能受到诸如利率变化、通货膨胀等外界因素的影响，但当时间的跨度足够长时，这些外界因素的影响将趋于稳定，股价才能更为客观地反映出持股企业的经济效益状况。巴菲特经常说，只要他觉得对某只股票满意，他就会去买，即使接下来交易所关门10年也无所谓。巴菲特认为，他买某只股票就是想永久拥有它，而决不是因为感到它要上涨。

 

　　很多时候我们不能测定一只股票的真正价值，不过一旦我们发现自己认为值得购买的股票就要果断地买下来，并且无需每天都盯着计算机屏幕猜测股价下一步的变动方向。你要相信，如果你对某个公司的看法是正确的，而且你正好在一个合适的价位买下了它的股票，你只需耐心地等待便可以了。
价格波动是集中投资的必然副产品。不管从学术研究上还是从实际案例史料分析上，大量证据表明，集中投资的追求是成功的。从长期的角度看，所持公司的经济效益一定会补偿任何短期的价格波动。巴菲特就是一个忽略波动的理想投资者。

 

　　大多数投资者不可能像巴菲特那样，将持股的期限定为“永远”。他自己当然也不太可能做到这一点。不过，巴菲特所认为的5年至10年的持股时间，相对于那种头天买进第二天卖出的持股时间来，可能也算得上是永远了。从高周转率走向零周转率，就像从一个极端走向另一个极端，是非常不明智的做法，因为你可能因此丧失更好的机会。

 

　　很少有投资者能做到持股5年至10年，因为在这一漫长的时间段里，股价的波动可能会极为剧烈。利率、经济景气指数及公司的管理层都有可能发生很大的变化，进而影响到股价的波动。对大多数投资者而言，股价的波动将大大地刺激他们的神经。在传统的多元化投资组合中，不同个股的波动将最终产生某种平均化的效果，其带来的后果可能被抵消。但由于集中投资的特性，使得股价波动将影响巨大。所以，那些实行集中投资策略的投资者，更需要加倍的耐心与智慧来应对由股价波动所带来的巨大冲击。

 

　　有些投资者好不容易选中了一只股票，买入后却发现别的股票上涨，而它却老是不动。一开始还有些耐心，心想下次也许就轮到它涨了。可是一等再等，它就是“瘟”在那里，而别的股票却涨个不停。这时也许你就没有耐心了，一气之下将它抛掉。可是一段时间后，它又使劲往上涨，叫你后悔莫及。其实，成百上千只股票，不可能要涨一齐涨，总有个先后。而且，一只股票涨，也总有个能量积蓄的过程。所以，当牛市来了，只要你所选的股质地好、价位低，公司基本面没有发生问题，别的股票都涨了，它就不可能永远不涨。这时你只需要有耐心，考量自己当初选它买它的理由是否发生质的变化。相反，在你的等待中，别的股都涨上去了，你再将便宜筹码拱手让人而去追高，到头来往往是得不偿失的。

 

　　对集中投资者来说，耐心是必备的素质，要想得到超出市场平均值的回报，你必须有超常的耐心等待，不要被短期行情所影响。只要你相信自己是对的，就一定要坚持。

 

　　大凡股市中人都知道耐心是成功投资股市的最基本的素质，尽管长线投资者需要一定的持股耐心，但作为一般投资者，持币的耐心也很重要。身处市场之中，面临更多的考验是耐心等待最佳入市时机的内心煎熬。等待的过程虽然痛苦，但等待是必需的。必须克服那种企望买到最低价的心理，因为最低价是可遇而不可求的。当股价稳定后再买入才是风险与收益的最佳平衡。

 

　　处于跌势中的股票，正是风险释放的过程，贸然进入，往往会让你立即品尝后悔的滋味。除非你能非常肯定跌势已尽，你一定不能想当然地以为你买了以后就不会再跌了。尤其是股价处于一段中期跌势里，一定要让它跌到底，出现明显的稳定迹象后方可买入。所谓的买跌，应该指的是买入跌后的股票，而非正在下跌的股票。一般说来，处于跌势中的股票由于不会出现买盘过多的情况，因而无需担心买不到股票或者高买，一般都会有充分的时间让你从容地买到你选择的股票，耐心地等待底部的出现，这是你唯一可以做的。因为资金才是你手中的武器，不合时机地挥动手中的武器，会使之钝化，只有一招制敌，才会成为真正的高手。


　　7.集中收购，买进整个企业

　　集中投资，就意味着集中回报。只要这个股票的质地非常好，就不用担心这种集中投资会有什么风险。 ——沃伦·巴菲特

　　与集中投资相比，巴菲特更喜欢将整个公司揽入囊中。其中，对通用再保险公司的收购便是典型的一例。

 

　　1998年6月19日，伯克希尔公司正式宣布了收购康涅狄格州斯坦福德通用再保险公司的计划。通用再保险公司是美国最大的再保险公司，同时也是世界上最大的再保险公司之一。再保险公司主要是为其他保险公司提供保险，这种业务绝对不是那些资质肤浅、经营状况不稳定的保险公司所能涉足的领域。

 

　　伯克希尔公司根据通用再保险公司当天每股220．25美元的收盘价格，再考虑29％的折扣作为公司的收购价格。伯克希尔公司以股票形式支付收购价款，合同在1998年12月21日以后成交，因为根据美国国家税务局的规定，这项合并在这一日期之后才可以享受免税待遇。

 

　　根据交易公布日宣布的股票价格，通用再保险公司的股东可以按每股270．50美元的价格，把自己持有的股票兑换为现金，总收购金额大约为220亿美元。但是，由于伯克希尔公司与通用再保险公司之间相互持股的连锁反应，导致实际价格在交易结束前的6个月内出现了下跌，使得通用再保险公司的股东只能按照每股204．40美元的价格把股份兑换为现金，或领取大约160亿美元的公司股票，这笔价款大概相当于1998年公司营业收入的16倍。

 

　　巴菲特说：“通过这次合并，伯克希尔公司所发行的每一种A类股票或者相当于A类的股票，都可以为公司带来超过8万多美元的投资。这对于公司来说是非常有利的，可以使伯克希尔公司的投资额达到现有水平的2倍，换句话说，合并将为公司带来超过240亿美元的追加投资。”通用再保险公司拥有190亿美元的债券、50亿美元的股票和大约150亿美元的浮存资金。尽管这次合并仅仅使流通股增长了大约22％，但伯克希尔公司的资产总额却神奇地增长了近65％。

 

　　谈起这次合并所产生的杠杆效应，巴菲特流露出了少见的兴奋。他说，这次合并可以使通用再保险公司摆脱长期以来在收入增长方面受到的制约，这些消极因素在过去很长一段时间内，迫使通用再保险公司不得不把一些业务忍痛割爱给其他公司。现在，由于伯克希尔公司与通用再保险公司在财务方面强强联手，使得这种收入的浮动性能够很好地在公司内部加以消化。在这种条件下，通用再保险公司可以根据自己的愿望和计划自由开发自己的全球性业务。此外，由于伯克希尔公司在未来完全有可能通过多种渠道获得大量的应纳税收入，使得通用再保险公司在税收上可以获得很大的灵活性。最后，由于伯克希尔公司所拥有的雄厚资本，使得旗下的所有保险机构，包括通用再保险公司可以毫无顾虑地开展经营业务，而不必担心市场出现整体性的下滑。

 

　　“这些协同效应完全可以和通用再保险公司在全球范围内所享有的声誉、长期而稳定的客户关系、强大的保险业务处理能力及其完善的风险管理和销售渠道有机地结合在一起。这种结合实际上完全可以保证伯克希尔公司与通用再保险公司的股东看到一个美好的未来，如果两家公司独立经营发展的话，这种未来恐怕是遥不可及的。”巴菲特说。

 

　　通用再保险公司的历史可以追溯到挪威克里斯蒂娜的挪威全球保险公司。挪威全球保险公司创建于1911年，于1917年开始在纽约市开展业务。1921年，邓肯·雷德在纽约创建了通用事故再保险公司。1945年，梅隆家族对这家公司旗下的梅隆保险公司进行了合并，并接管了这家公司的全部业务。从此之后，梅隆家族几乎垄断了美国的再保险市场。1996年，通用事故再保险公司又收购了自己最大的竞争对手——国家再保险公司。一年之后，他们在中国开设了自己的第一家办公机构。这家公司在并购伯克希尔公司前一年的收入总额大约为10亿美元。除了直接承保各主要保险公司的全部财产险和事故险的再保险业务之外，通用再保险公司的2700名员工还为世界上100多个国家的顾客提供保险精算、索赔、投保、财务管理和投资管理等服务。他们目前拥有通用再保险股份公司和国家再保险公司，其中后者是美国最大的从事财产与事故险再保险业务的集团。

 

　　通用再保险集团主要是通过通用斯塔尔管理公司从事各种保险业务，公司还通过综合险为各种公开上市公司的高级管理人员提供个人保险。此外，他们还通过创世纪保险管理公司，为顾客提供各种索赔业务咨询和有价证券诉讼损失赔偿服务。通用再保险集团旗下的赫尔伯特·克劳公司专门提供再保险的经纪服务，美国航空保险公司主要负责对各种航空保险业务进行风险管理，而阿尔丹特风险服务公司则是一个从事商业开发顾问工作和再保险中间业务的机构。通用再保险集团还通过下属的通用再保险金融产品公司，从事利率互换和金融衍生产品业务，为银行、保险公司及其他公司提供各种规避风险的套期保值工具。除此以外，他们还为保险行业提供投资服务。

 

　　在美国境内，通用再保险集团是标准普尔公司认定拥有3A偿债能力信用级别的5家非政府金融机构之一。公司70％的股东属于机构投资者，包括共同基金、保险公司以及养老基金。同时它还控制着德国科隆的科隆再保险公司88％的股额，科隆再保险公司是一家大型的国际再保险商。

 

　　成立于1846年的科隆再保险公司是世界上最古老的再保险公司，公司的业务领域涉及全世界37个国家和地区。1994年，这家公司被通用再保险集团收购。作为回报，这次收购使科隆再保险公司获得了德国哥特再保险公司(一家小型的德国再保险公司)27％的股份。

 

　　由于通用再保险集团拥有大量的固定收入有价证券组合，其中包括相当一部分比例的市政债券。因此，伯克希尔公司通过收购通用再保险集团，有效地降低了伯克希尔公司股票市场价格浮动的风险。通过这次收购，伯克希尔公司大幅度改善了自己的流动性，而通用再保险集团则扩大了自己承担保单的能力。例如，在1997年，通用再保险集团由于自身能力有限，曾经把一项10亿美元的交易划拨给其他公司，其中也包括伯克希尔公司。“这次收购的最大优势在于，它使通用再保险集团可以最大程度地创造投资组合。”巴菲特说，随着这项收购业务在1998年年底的成交，伯克希尔公司成为美国所有保险公司中最大的股东，同时也是世界上仅次于荷兰皇家银行的第二大股东。不过，随后发生的艾克森公司与美孚公司的合并则创造了世界上拥有净资产数额最大的公司。

 

　　从早期一家举步维艰的纺织厂至今，在漫长而富有传奇色彩的伯克希尔公司发展历史中，这次收购毫无疑问是一个具有分水岭性质的事件。1998年9月18日，在通用再保险集团为合并事宜进行表决的董事会上，佛格森说，通用再保险集团曾经首先向伯克希尔公司提出由双方创办合资企业的建议，但是，后来巴菲特却提出了双方实行完全合并的想法。佛格森说：“这是世界上最好的再保险承保商以及最出色的投资者之间的合并。”

编辑:李丹